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經濟影響復盤:新冠肺炎與“非典”...

時間:2020-02-14 13:49:33 來源:原創

歐陽輝 葉冬艷/文面對當前新冠肺炎疫情,很多經濟學家都在思考,疫情會給中國經濟帶來多大影響。有人得出的結論是與“非典”類似:疫情會對經濟產生短期影響,并不影響經濟中長期增長趨勢。
然而,由于不確定因素太多,在當下時點討論疫情對經濟的影響,其實非常困難。以2003年“非典”作為參照,或許會得出偏樂觀的結論。
與“非典”在4月-5月才大面積暴發不同,此次新冠肺炎疫情發生在春節期間。而在過去17年中,中國經濟的增長速度和經濟結構、企業盈利能力、通脹率和信貸規模、杠桿水平乃至面對的外部環境,也都發生很大變化。相比“非典”,新冠肺炎會帶來更大的短期沖擊,經濟增長的恢復也需要花費更大力氣、更長時間。
在支持企業尤其是中小微企業力度上,我們的建議是寧可用力過猛,也不可輕敵。政府可能需要采取比“非典”、甚至比2008年全球金融危機時,更大幅度和更廣泛的刺激政策,這樣才能避免大量中小微企業破產,從而導致大規模失業風險。
短期經濟影響
此次疫情爆發于春節期間,給零售服務業帶來的沖擊可能甚于“非典”。對零售行業來說,春節期間銷售額占全年的比例很大。期間,很多務工人員返鄉過年,現在的防控措施,使得很多人暫時無法返回工作崗位,企業不能及時復工。
受疫情影響最大的行業之一是餐飲業。國家統計局數據顯示,2019年全國餐飲行業收入4.67萬億元,15.5%的收入來自春節期間。自1月25日起,全國范圍內眾多大型商場、多家全國連鎖餐飲品牌停業,部分地區還出臺禁止所有餐飲店鋪營業的緊急通知。
一時間,全國上下各類飯店餐廳紛紛歇業,營業收入幾乎為零。但房租、人工等固定成本支出依然如常,且大量現金已投入春節前的工資、獎金發放和春節期間的食材準備中。
對現金流依賴性強的餐飲業陷入困境。以西貝莜面村為例,其往年春節整體營收7-8億元,今年幾乎全部歸零。倘若疫情在短時間內得不到有效控制,西貝賬上現金撐不過三個月。恒大研究院估計,僅在春節7天內,餐飲行業零售額比預期下降5000億元。
電影業也深受疫情影響。據統計,2018、2019年春節檔全國電影票房分別是57.7億元、59.1億元,而專業人士預計2020年春節檔票房將突破70億元大關。如今,這個預期不僅不能實現,影院何時能營業都成了未知數。
相比一二線城市頭部影院,三四線城市的中小影院受到的沖擊更大。一方面,很多中小影院短時間內會面臨租金、人工成本帶來的現金流壓力。另一方面,即便能順利渡過當下難關,春節返鄉人流帶來的票房收益,往往占到三四線影院年票房的30%,很多中小影院接下來的日子不會太好過。
隨著疫情結束,一部分消費或投資可以恢復,相當一部分卻是不會恢復的。本打算在春節期間置辦的電冰箱、洗衣機,可以等疫情結束再買。但春節期間計劃好的旅行、走親訪友,隨著疫情結束,人們不會按照原計劃再來一次,這部分消費難恢復。
不能恢復的經濟需求,對于像餐飲、電影、旅游等行業的公司與員工來說,他們今年的收入就會減少,隨之會降低他們的消費或投資。因此,疫情對經濟不但會帶來短期沖擊,也會有中長期影響。
經濟增長速度與經濟結構
“非典”給經濟增長帶來的不利影響,主要體現在2003年2季度。GDP(不變價)當季同比增長速度,從1季度的11.1%,下降到了9.1%。但這種不利影響很快過去,3季度增長率就恢復到10%。2003年全年GDP的增長率達10%,高于2002年的9.1%,與2004年10.1%相當。也許是基于這些數據,很多經濟學家預測此次新冠肺炎只會給經濟帶來短期沖擊,不會影響經濟的中長期增長態勢。
實際上,2003年的中國經濟正處于一個加速增長期。GDP增速從2000年的7.7%開始上升,一直到2007年的14.2%。2008年爆發的全球金融危機,才打亂快速增長進程。與當年“非典”時期不同的是,中國經濟正處于增速放緩的階段,GDP增速從2010年的10.6%,下降到2019年的6.1%。
值得注意的是,中國的經濟結構也發生變化。2003年,第一、二、三產業占GDP的比例分別是12.4%、45.6%、42.0%。2019年,這三個比例分別是7.1%、39.0%、53.9%。第三產業占比增加近12%。
“非典”對第二三產業的沖擊要大于第一產業,且第一二產業的恢復速度要高于第三產業。與2003年1季度相比,第三產在2季度的增長率分別下降了1.1%、1.9%、1.8%。第一二產業在3季度就恢復增長,第三產業在4季度才恢復到接近于1季度的增長速度。
反觀當下,在經濟增長速度下行、且第三產業占比更大的今天,此次疫情帶來的短期沖擊可能會更大,從中長期來看經濟恢復起來也可能會更慢。
企業盈利能力
經濟增長速度放緩體現到企業層面,就是企業盈利能力的下降。
與GDP類似,規模企業工業增加值的增速,也是一路上升直到2008年全球金融危機;隨著四萬億刺激政策的推出,增速有所恢復,并于2010年1月達到峰值29.2%,此后則一路下降。同樣,上市公司的ROA、ROE在2001、2002年探底,隨后一路上揚直到2008年,在刺激計劃后有所恢復,達到2010年高點,此后則開始下行。
工業增加值衡量的是企業工業生產活動的最終成果,ROA和ROE衡量的是企業對總資產和凈資產的利用效率?;\統來看,工業增加值體現了企業盈利的數量,ROA和ROE體現了企業盈利的質量。
2003年“非典”時期,工業增加值增速、ROA、ROE高且還在上升,但2019年這三個指標低且還在下降。因此相對目前而言,“非典”時期,企業的盈利能力高且還在上升,恢復起來自然要容易些。
消費價格指數、信貸規模與利率
2002年的CPI是負增長,直到2003年1月才重回正增長的軌道。2003年前8個月,通貨膨脹率都低于1%,在后四個月才在政策刺激下上升到1%以上。而近期,由于食品價格上升的影響,通貨膨脹率節節攀升。2020年1月,通脹率為5.4%,食品價格指數增速更是高達20.6%。
信貸規模也在增長。2003年M2與GDP的比例是161%,2019年這個比例是200%。社會融資規模存量占GDP的比例,也從2003年的132%,上升到了2019年的254%。
從通脹率和信貸規模來看,貨幣政策的空間要比“非典”時小很多。增加貨幣發行和降息,會進一步推高高企的通脹率和信貸規模,現在增加信貸和貨幣,對GDP的刺激效果會低很多。
與2003年相比,目前的利率水平要更低。短期貸款基準利率在2003年是5.31%,2020年1月是4.35%。與“非典”時相比利率有所下降,但與世界其它一些國家相比,我們還有降息空間。
杠桿率
一個國家的宏觀杠桿率,是非金融部門負債與GDP的比例。非金融部門包括非金融企業、政府、家庭等三個部門,不同部門的杠桿率定義為各自部門負債與GDP的比例。
中國宏觀和各個部門杠桿率的總體趨勢均是上升的。比如,宏觀杠桿率從1996年1季度的100.6%,上升到2019年2季度的261.5%,政府杠桿率也相應從21.4%上升到了52.4%。企業和家庭杠桿率的走勢也類似,其中家庭杠桿率上升得更快,從2006年1季度的11.5%上漲到了2019年2季度的54.6%。
表1:2019年2季度不同國家分部門杠桿率(%)
  


對比表1,橫向看,中國的宏觀杠桿率已經超過美國。其中,非金融企業杠桿率達154.5%,是美國的兩倍、是日本的1.5倍。家庭杠桿率比英國、美國低,與日本、德國相當,高于同為發展中國家的巴西和印度。
縱向來看,中國的宏觀和各部門杠桿率上升很快;橫向來看,只有政府的杠桿率還比較低,企業的杠桿率嚴重偏高。
與“非典”時期相比,企業和家庭的杠桿率更高,需要支付更多利息,也面臨更大的破產風險,因此企業應對此次疫情帶來的負面沖擊更加困難。而疫情過去后,企業和家庭借貸進行消費和投資的空間也更小了,即經濟恢復起來會更加緩慢。從杠桿率層面來看,政府采取寬松財政刺激政策還有一定空間。
外部環境
經過多年快速發展,中國經濟在世界經濟的占比越來越高,與此同時,重要性也越來越大。中國GDP占世界GDP比例,從1996年的6.3%累年增長至2019年的19.2%,其中2003年占比為8.8%(參見表2)
表2:1996-2019年中國GDP占世界GDP比例(%)



中國經濟體量增加,對世界經濟影響的也在變大。受疫情影響,不少汽車工廠停工,RBC分析師預計2020年汽車產量將比預期減少大約43.5萬輛。停產不僅限于中國工廠,由于汽車零部件短缺,現代汽車公司的韓國工廠將全部停產。此次新冠肺炎疫情可能會對世界其它國家造成不小影響,這些國家對中國的進口也會受到影響,這些國家的進口對中國經濟的拉動作用也會下降。
2003年,中國出口占比GDP為26.4%,且這個比例在2006年前都在上升,出口增速大于GDP增速,出口對GDP的拉動作用很大。
2019年,這個比例下降到18.3%,且自2010年在逐年下降,出口增速低于GDP增速,出口對GDP的拉動作用在下降。因此,與“非典”時期不同,新冠肺炎疫情對出口的影響不會很快結束,且出口對GDP的拉動作用也不會那么明顯。
2003年,世界經濟的大趨勢是全球化,世界對剛加入WTO的中國持歡迎態度。時至今日,大趨勢演變為貿易戰、保護主義以及不斷上升的關稅。新冠肺炎疫情暴發后,美國等多國撤僑、暫停中國人的簽證申請、停飛往來中國的航班,甚至限制來自中國的外國旅客入境。這些動作縱然有防控疫情的考量,也受到當前盛行的保護主義影響,這對中國出口也有不利影響。
應對政策
相比“非典”發生時的2003年,中國經濟發生很大變化。
2003年,中國經濟高速增長且增長越來越快,目前經濟正處于增長速度越來越低的階段,這點也體現在了規模以上工業企業和上市公司的盈利能力上。
此外,中國的經濟結構也發生了改變,第三產業占比更大,而第三產業受疫情沖擊更大且恢復緩慢。由于豬肉等食品價格上漲,當前通脹率要高于2003年,M2/GDP、社融規模存量/GDP也已大幅上升,這些都會降低貨幣政策的刺激作用。
無論是宏觀杠桿率還是非金融企業、家庭還是政府的杠桿率都已大幅上升。杠桿率的上升,除了會增加企業在疫情期間的利息成本、破產風險,還會降低疫情結束后企業和個人借貸進行消費和投資的能力和意愿。這兩者會擴大疫情對經濟的短期沖擊、也會減緩疫后的經濟恢復。此外,杠桿率的上升還會減少政府財政政策的空間。
而外部環境的變化,世界經濟保護主義的盛行,都將不利于出口的恢復。中國經濟的體量也比2003年大很多,出口對GDP的拉動作用也將越來越低。
基于這些變化,政府刺激政策可能不如“非典”時期有成效。隨著時間流逝,船在河里的位置不同,更重要的是船本身也不一樣了。以17年前的事件作為參照,難免有刻舟求劍之嫌,但這已是我們所能做的最好選擇。
這次新冠肺炎疫情發生在春節期間,整個國家的經濟活動幾乎停擺、且延遲十多天才逐步復工,這是“非典”、全球金融危機時不曾發生過的。我們需要做好此次疫情可能會對經濟造成比“非典”更不利影響的心理準備,也要做好經濟恢復更慢、恢復過程更漫長的應對措施。
在刺激政策的力度和廣度上,我們認為寧可用力過猛,也不可輕敵。為克服此次新冠肺炎疫情帶來的沖擊,避免大規模失業,政府可能需要采取比“非典”甚至2008年金融危機時更大幅度的刺激政策。
首先是財政政策上的減稅以及擴大政府投資規模,比如基礎設施建設、科研、環保、醫療衛生等方面,這些措施可以拉動整體經濟增長。二是增加貨幣發行和降息,保障企業當前現金流的穩定以及疫后復工的資金需求,降低企業的融資難度和融資成本。三是維持股市和債市穩定,保障企業的直接融資渠道。股市穩定尤其重要,企業杠桿率已經很高,股權融資有助于降低企業杠桿率。
這些刺激政策都是為了拉動整體經濟的增長,但實際上是向大型企業傾斜的。相對大型企業,中小微企業更脆弱、也更難直接享受到刺激政策帶來的好處,因而它們需要更直接、力度更大的政府支持。比如,停征部分行政事業性收費、減免房租、退稅、延期納稅、補貼研發成本和直接資金支持等。
(歐陽輝系長江商學院金融學杰出院長講席教授,葉冬艷系長江商學院研究學者)
 

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